La selección de activos para construir su cartera

Dilema del inversor individual

En el contexto actual que atravesamos, una de las claves para poder tomar decisiones de inversión acertadas, y construir una cartera acorde a sus objetivos, es la metodología adoptada para seleccionar los activos para invertir.

Cr. Gerónimo Etcheverry

La selección de activos para construir su cartera

En el contexto actual que atravesamos, una de las claves para poder tomar decisiones de inversión acertadas, y construir una cartera acorde a sus objetivos, es la metodología adoptada para seleccionar los activos para invertir.

Por Cr. Gerónimo Etcheverry, especialista en inversiones en Select Santander Uruguay

Vamos a hablar de la selección de activos para construir su cartera y las ventajas de la gestión activa frente a la gestión pasiva, un un ensayo para introducirse de un modo familiar y amigable en éste dilema al que se enfrentan los inversores individuales.

En el contexto actual que atravesamos, una de las claves para poder tomar decisiones de inversión acertadas, y construir una cartera acorde a sus objetivos, es la metodología adoptada para seleccionar los activos para invertir. Realizo este aporte hablando desde la experiencia y la realidad empírica que me ha tocado vivir en más de 25 años de carrera profesional en el sector.

Vamos a ubicar el tema en su contexto. Los ejes para construir una cartera de inversión son: objetivos y propósitos claros, un horizonte de inversión definido que se corresponda con la naturaleza y el tipo de las clases de activos seleccionadas con una adecuada y personalizada distribución entre las grandes clases de activos. Por grandes clases de activos estamos hablando de: liquidez, deuda o renta fija (bonos), acciones o renta variable y otros activos alternativos como ser commodities, propiedades e instrumentos financieros cuyos comportamientos han demostrado tener baja correlación con los mercados tradicionales.

Estos ejes mencionados deben dialogar en armonía y mantener un correlato con la tolerancia y el apetito al riesgo que el cliente tenga. Cuando hablo de correlato me refiero a que debe existir una sintonía y una relación razonable entre las clases de activos seleccionadas y su peso/ponderación en la cartera que estamos construyendo. Si tengo un horizonte de inversión de dos años debo seleccionar aquellos instrumentos que se adecuen con ese plazo y con esa maduración. Finalizado el mismo, el cliente necesita disponer de su capital para el objetivo perseguido. Por lo tanto, y para evitar alcanzar ese momento final del plazo escogido, con un capital depreciado o erosionado, debe seleccionar aquellos activos cuya combinación más eficiente le permita el resultado óptimo con el menor riesgo de erosión posible.

Un plazo de ese tenor (dos años) impone privilegiar en esa combinación la clase de activo más predecible y reducir el peso o ponderación de aquellas clases que en ese período sean más impredecibles, con un comportamiento más errático. Acotamos el riesgo de no llegar a los dos años con el capital adecuado a nuestro propósito original, manejando dos variables. La alocación por grandes clases de activos, su peso ponderado, y la selección específica y singular de los emisores más adecuados dentro de esa misma clase de activo.

A la luz de estos argumentos no tiene sentido alguno que construya una cartera donde la renta variable (acciones) represente el mayor peso ponderado si dos años es el horizonte de inversión. El motivo es claro, ya que la renta variable es una de las clases de activos donde la oscilación de precios en el corto plazo es mucho mayor y, por ende, el riesgo de llegar a dos años con el capital necesario es más aleatorio y riesgoso.

Por el contrario, hemos de buscar en la renta fija, en deuda (bonos) los instrumentos más idóneos para que en ese plazo de dos años el cliente reciba lo que necesita y poder alcanzar sus objetivos, reduciendo el riesgo de incumplirlos. A medida que los objetivos y los tiempos se ensanchan, también ocurre lo mismo con el abanico de clases de activos y de alternativas para construir las mejores combinaciones. El enfoque debe ser entonces de arriba hacia abajo y no al revés. Debe centrase el cliente en aquellos aspectos que están bajo su control.

Podemos decir entonces que la renta fija es la clase más predecible y, por ende, aquella cuyo comportamiento puede esperarse sea el que menos sorpresas ofrezca. Oscilación de precios es equivalente a volatilidad y volatilidad es equivalente a un comportamiento imprevisto en los precios; eso representa un riesgo que hemos de administrar y tener en cuenta cuando abordamos ésta clase de activo.

Para ello, hemos de conocer y adaptar esos factores de riesgo de la clase de activo de renta fija a nuestras necesidades y objetivos. No es recomendable, si su tiempo disponible (léase: horizonte de inversión) es de dos años, comprar por un % importante y relevante de su cartera, deuda con vencimiento 2050. Si necesita alcanzar sus objetivos en una moneda determinada, busque las opciones que mayoritariamente sean en esa moneda y no se extralimite tampoco en este aspecto. Evalúe cuidadosamente el riesgo de crédito. Comprar bonos es en definitiva prestarle un capital a quién deba devolverlo con los intereses. De modo que es fundamental que el capital le sea devuelto. Debe entonces ese deudor tener la capacidad de repago y solvencia necesaria para cumplir con su acuerdo, con sus compromisos. No exacerbe los riesgos de impagos y de incumplimiento seducido por mayores tasas que siempre camuflan esos riesgos de incumplimiento.

Por el contrario renta variable representada por acciones de compañías es la clase de activos cuyo comportamiento en el corto plazo puede y suele ser potencialmente más errático y aleatorio. Por lo tanto, es muy importante evaluar, cuando se aborda, el horizonte de inversión del cliente, el que siempre recomendamos sea extenso (no menos de cinco años). Recuerde usted que cuanto más extenso sea, mayores las probabilidades de que su precio converja a su verdadero valor, que esa compañía o esas compañías realmente tengan y hayan demostrado tener. Precio y valor son dos coordenadas que no siempre suelen caminar de la mano, pero que en el largo plazo terminan encontrándose.

En segundo lugar, un proceso de selección de compañías muy serio, profesional, robusto, sistemático y disciplinado. Disciplinado me refiero a que ese proceso sea mantenido en su calidad durante el tiempo que usted esté o haya dispuesto estar invertido. Esto que se menciona en una simple frase es el trabajo de analistas, equipos, métodos cuantitativos y cualitativos que demandan esfuerzo, ingenio, tecnología y recursos humanos especializados y competentes. No es fruto de la casualidad. Es fruto de la causalidad. Recomiendo no improvisar en éstos aspectos ni tomar a la ligera los procesos subestimándolos. Recuerde que los procesos y las metodologías preceden a los resultados.

Nosotros procuramos alejarnos de la improvisación y de las impresiones ligeras, de las emociones o intuiciones. Por eso promovemos y alentamos un enfoque profesional, científico y empírico para la incorporación de renta variable así como de cualquier clase y tipo de activo. Los clientes nos confían sus ahorros y esa confianza tiene un valor inconmensurable y muy superior en cualquier escala que se la mida y, sin ninguna duda, absolutamente superior al patrimonio que nos depositan. La confianza es todo y por eso la apreciamos tanto. Nosotros asistimos a nuestros clientes para invertir y no para apostar. Invertir con valor en un sentido amplio, que habla de la búsqueda de argumentos, fundamentos y mucho análisis cualitativo y cuantitativo.

Para volver al ejemplo, si su horizonte de inversión son dos años, entonces ha de advertir el lector que esta clase de activos -renta variable- no es la que debe privilegiarse y sería un error de partida sobreexponerse en su posicionamiento.

Puede advertir el lector que hemos pasado revista de los aspectos claves en el proceso de construcción de una cartera y los factores específicos que no deben desconocerse para cada clase de activos. Pudimos llegar a conocer cómo determinar qué porcentaje asignar en renta fija y qué porcentaje asignar en renta variable. Hemos de avanzar luego en definir dentro de cada clase de activos (en renta fija, por ejemplo) qué porcentaje asignamos a bonos soberanos de países desarrollados, qué porcentajes a bonos corporativos de grado inversor en EEUU, qué porcentajes en emergentes globales soberanos y corporativos, en bonos de alto rendimiento globales del mundo
desarrollado.

Lo mismo hemos de hacer en renta variable: qué porcentaje en acciones de compañías americanas, grandes, medianas y pequeñas. Compañías de estilo de crecimiento y de estilo valor. Cuánto en compañías europeas y cuánto en compañías asiáticas. Hemos asignado un porcentaje a compañías más globales que atraviesen con conceptos de negocios temáticos relativos a las megatendencias y grandes marcas del mundo por venir.

Todo ello representa un trabajo no menor de asignación y diversificación genérica, global por grandes capítulos y subcapítulos. En su etapa final nos queda en el debe completar la selección concreta y específica dentro de cada clase y subclase. ¿Cuáles son los activos e instrumentos financieros que vamos a seleccionar? Hemos avanzado con el cliente en un proceso ordenado de arriba hacia abajo, de lo más global y general a lo más específico, abarcando alcanzar las principales clases y subclases de activos.

El desafío es importante y, en este punto de encrucijada que llegamos, su importancia no es menor: seleccionar los instrumentos que cumplan esos requisitos y nos permitan concluir el proceso de construcción de la cartera. ¿Cómo llenamos las categorías y clases que hemos definido donde queremos estar presentes y hemos definido estar invertidos?

LAS OPCIONES Y ALTERNATIVAS DISPONIBLES:
¿Cómo llenamos los espacios asignados a cada clase y subclase? ¿Cuáles son las metodologías disponibles para un inversor privado?

1 Seleccionar activos individuales: Identificar aquellos emisores de activos individuales que cumplan los requisitos establecidos.

Ventajas
Para su incorporación demanda un fuerte y profundo análisis cualitativo y cuantitativo relativo y absoluto. No solo al momento de su incorporación, sino durante su mantenimiento en la cartera. Este aspecto, en su faceta positiva, coloca al cliente en el carril correcto para que él asuma la debida diligencia y se «haga dueño» de su propia decisión.

Desde ese lugar generan una identificación, involucramiento y un aprendizaje del cliente que invierte de este modo.

En algunos casos y tipos de activos, la selección individual tiene mucho sentido dado que la eficiencia de los retornos puede obtenerse a través de ésta metodología. Un caso puede ser para los inversionistas locales (uruguayos) la exposición y la diversificación en pesos uruguayos a través de letras de tesorería y notas en UI. Otro caso la exposición en US Treasury Bills y Notas del Tesoro Americano. Ambas clases de activo donde el manejo y la gestión activa presenta márgenes acotados para generar retornos por encima de la media.

Desventajas
Se necesita mucha capacidad de análisis y conocimiento. Además de un proceso de monitoreo permanente del riesgo que la mayoría de los individuos no suelen poseer. Cualquier estrategia que adopte este criterio debe permanentemente monitorear si el valor de los activos individuales ha sido alcanzado por el precio en el mercado, en cuyo caso su mantenimiento pierde sentido dado que su potencial de generar retornos queda agotado.

El verdadero desafío es generar retornos recurrentes en el tiempo y una selección individual hecha por individuos no logra alcanzar ni mantener esos estándares de excelencia en el tiempo.

La diversificación se hace compleja Se suele tender a concentrar el riesgo bajo esta metodología. La eficiencia de los retornos no suele medirse por parte del cliente individual.

Los eventos corporativos tales como defaults de deuda, incumplimientos, reestructuras, fusiones, adquisiciones, refinanciaciones e incluso liquidaciones son muy complejas y generan daños irreparables en las carteras.

En renta fija, la denominación mínima de los bonos cada día es mayor y eso es un factor determinante que induce a la concentración de riesgos.

Los clientes no suelen dimensionar los riesgos ni medir los retornos obtenidos (sobre todo cuando son muy positivos) en términos de cantidad de riesgo asumido vs cantidad de retorno esperado.

2  Seleccionar fondos indexados: los fondos indexados son los comúnmente llamados ETF (Exchange Trade Funds) y son fondos cuyo propósito, del gestor y su equipo, es seguir el comportamiento de un índice. Ejemplo: SPY US es un fondo cuyo único fin y propósito es replicar el comportamiento del S&P 500. Hay tantos ETF’s como índices existan, sea de renta variable como de renta fija. Dada su definición y su proceso de réplica se denominan fondos de gestión pasiva, ya que son reactivos y su mejor función se juzga en tanto y en cuanto repliquen más fielmente el índice que procuran seguir. Existen múltiples tipos y estilos de ETF’s y sus modalidades de las más variadas: apalancados, factores, de cobertura, etc.

Ventaja
Su aporte fundamental es la diversificación del riesgo a través de su reducción y atomización. Contienen todos los emisores del índice de referencia, sin necesidad de disponer de grandes sumas ni de escala suficiente. El cliente puede acceder a ellos invirtiendo sumas accesibles a su escala, de modo que su accesibilidad es en sí misma una ventaja, además de contar con comisiones más bajas dado que su manejo se restringe a replicar al índice.

El instrumento ETF opera como una acción más y tiene una oferta y una demanda propia que determina su precio, además del valor de su subyacente, con el cual algunas veces puede diferir operando por debajo (a descuento) o por encima (con premio). O sea su liquidez es intradiaria porque su precio oscila en horario de mercado

Algunos ETF’s pueden ser útiles como instrumentos de cobertura de riesgos, lo que implica manejos más sofisticados.

Desventajas
Los ETF’s no manejan activamente el riesgo y eso es esencial en el manejo de inversiones. Acaso más importante que la gestión de retornos. Cuando el mercado corrige a la baja, ellos caen a la par y en sintonía con el índice de referencia. Recuperarse es más sencillo si las caídas se amortiguan y ese arte es ajeno a los ETF’s y a la gestión pasiva. Manejar las caídas es parte del arte de batir a los índices de referencia y ese aspecto es ajeno a los ETF’s porque su gestión es pasiva y restringida a replicar al índice de referencia.

Si quieres resultados distintos no hagas siempre lo mismo. Los ETF’s que replican los índices acompañan lo que pasa en el mercado en retornos, pero también en riesgo (volatilidad).

3 Seleccionar fondos mutuos: Los fondos mutuos de inversion son estrategias de inversión cuyos gestores procuran seleccionar, para cada propósito y objetivo, a los emisores que mejor perspectivas tienen según los procesos y metodologías que el propio gestor adopta como modelo. Los fondos mutuos procuran -desde lo aspiracional y muchos de ellos desde la realidad empírica- ganarle al índice de referencia. De ese modo pueden entregar retornos por encima del mercado al que procuran batir. Lo intentan hacer de modo sistemático y permanente, adoptando un manejo activo que se denomina gestión activa del riesgo y de los retornos, dado que son al contrario de los anteriores.

Ventajas
Los fondos mutuos constituyen la expresión más genuina y representativa de un manejo profesional, metodológico, sistemático y recurrente en la gestión de inversiones (riesgos & retornos).

Proveen un combo completo de diversificación + gestión activa del riesgo y los retornos.

No se necesita gran escala, con pequeñas sumas se puede acceder a las ventajas de sus mejores atributos

La evidencia empírica nos demuestra que aun teniendo mayores gastos de gestión, muchos fondos baten al mercado y a los ETF’s como consecuencia de su proceso y su manejo activo. No todos lo hacen, pero existen, y muchos gestores han sabido demostrar consistencia, destreza y procesos robustos.

Los gestores de los fondos mutuos orientan su accionar, proceso y método, básicamente, a lo que cualquier individuo aspira su asesor le entregue para su cartera y que esto ocurra en el largo plazo pero midiéndose permanentemente: seleccionar sistemáticamente a los ganadores siempre; descartar a los perdedores siempre; que su cartera caiga menos que lo que cae el mercado de referencia y que rinda por encima del mercado de referencia.

Esto es muy desafiante pero realizable y por eso en la gestión activa éste aspecto constituye la excelencia; una de sus mejores aspiraciones y atributos cuando se alcanza.

En muchas legislaciones los fondos mutuos tienen ventajas y un tratamiento fiscal más benévolo

Desventajas
Como suele ocurrir en todos los planos, en este no es la excepción: no todos los gestores son diestros ni le ganan sus índices de referencia.

Algunas clases de activos ofrecen poco margen y espacio para ganarle al índice, y ese poco espacio y menor margen terminan absorbidos por los gastos del fondo.

Los gastos de gestión de los fondos mutuos son mayores al de los fondos Indexados.

Conclusiones

Como puede verse en la descripción anterior, se pueden visualizar cuales son los pros y las contras de cada metodología adoptada. Nosotros en Santander creemos que los fondos mutuos deben privilegiarse mayoritariamente como metodología en la selección de activos. No deben tratarse como un producto más, sino como la expresión más genuina y representativa de la metodología a seguir en la selección de activos dentro del proceso de construcción de carteras eficientes.

Contamos con un equipo global e independiente técnicamente como Santander Fund Selection Global Team, que tiene la capacidad profesional de seleccionar y monitorear a los mejores gestores para cada clase y tipo de activo. Esa combinación entre el proceso propietario que disponemos en Santander y nuestra alta convicción relativa a los fondos mutuos como la metodología más eficiente en la construcción de carteras, nos lleva de la mano a sobreponderar las ventajas de ésta metodología, adoptándola como nuestra preferencia para la selección de activos.

Considero válida y muy respetable adoptar en segundo plano a los ETF’s como criterio de selección de alternancia, dado que la diversificación potente mitiga fuertemente la posibilidad de daños o pérdidas permanentes en las carteras. Los activos individuales deberían ser excepcionales y, de ninguna manera, privilegiarse su adopción como criterio general. Su adopción está intrínsecamente asociada a una gestión activa del riesgo y del retorno esperado. Una evaluación casi permanente de su mantenimiento en la cartera, cuya justificación tiene su origen principal en su capacidad de contribuir positivamente a reducir los riesgos y mejorar los retornos. En caso contrario, poco tienen que hacer en la cartera y en nada justifican su mantenimiento.

Creo que, como todo en la vida, el balance esté posiblemente en un punto medio. Sin embargo, me preocupa mucho que aún puedo verificar que existen carteras excesivamente sobreponderadas en activos individuales, donde, además, existe poca alternancia con otras maneras de seleccionar activos y donde el cliente mantiene irrestricta y sesgada su predisposición por seleccionar él mismo los activos individuales sin suficiente conocimiento ni manejo alguno del riesgo.

El lector debe evaluar si realmente cree en su fuero íntimo que puede y tiene la capacidad - durante el tiempo que defina estar invertido – de generar retornos recurrentes y sistemáticos sin cometer errores seleccionando él mismo los emisores.

Le invitamos a profundizar en estos aspectos con su ejecutivo Select en Santander, quien puede asistirlo, y le invitamos a que reevalúe su cartera, alterne su metodología si aún no lo ha hecho y evacúe sus dudas al respecto